​In de Belgische kmo-markt wordt EBITDA vaak gebruikt als shortcut voor waarde – soms ten onrechte. De discussie over welke financiële parameter het best de winstgevendheid van een onderneming weerspiegelt, is niet nieuw. Twee begrippen domineren: EBIT (Earnings Before Interest and Taxes) en EBITDA (Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization). Waar EBIT vaker wordt gebruikt in internationale contexten en beter de daadwerkelijke winstgevendheid weergeeft (met name in kapitaalintensieve sectoren), geldt EBITDA in de Belgische kmo-markt als dé courante maatstaf voor de waardering van operationele prestaties.

EBITDA staat, zoals eerder vermeld, voor Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization, ofwel het resultaat vóór intresten, belastingen, afschrijvingen en waardeverminderingen. Het acroniem is ingeburgerd in heel wat waarderingsmodellen, financierings- en overnamedocumentatie. Maar let op: in de praktijk is de statutaire EBITDA zoals ze in de jaarrekening verschijnt zelden een zuivere weerspiegeling van de economische realiteit. Een onderneming die op papier zwak presteert, kan operationeel gezond zijn, en omgekeerd. Wie zich blindstaart op de statutaire EBITDA, riskeert een vertekend beeld te hanteren.

Van statutaire cijfers naar echte operationele winst

De statutaire of boekhoudkundige EBITDA geeft een eerste indruk, maar is geen eindpunt. Waarom? Omdat ze beïnvloed kan worden door onder meer kosten en opbrengsten die niet als recurrent, operationeel of relevant voor de toekomst beschouwd worden.

De statutaire EBITDA moet gecorrigeerd of ‘genormaliseerd’ worden voor deze elementen om tot een betere reflectie te komen van de eigenlijke, normale rendabiliteit van de activiteit.

Het omzetten van de statutaire naar een genormaliseerde EBITDA vereist analyse, oordeel en enige voeling met de activiteit.

Veelvoorkomende normalisaties in de praktijk zijn onder meer:

• Fictieve huurkost bij eigen vastgoed: wanneer een vennootschap haar eigen bedrijfsgebouw bezit, zijn de huisvestingskosten in de resultatenrekening vaak beperkt tot onderhoud en afschrijvingen. In het kader van een waardering wordt dan een fictieve huurkost toegevoegd aan de kostenzijde, alsof het pand gehuurd wordt aan marktvoorwaarden. Dit laat toe om de EBITDA te vergelijken met bedrijven die onder huur opereren, of om de operationele cashflows te isoleren van eigendomsstructuren (zie ook ons vorige Jubelartikel van 10 november 2025: Vastgoed bij bedrijfsovernames: bron van discussie én waardeverschil).
• Niet-marktconforme transacties met verbonden partijen: vooral in een kmo-context worden transacties met aandeelhouders of gelieerde partijen soms aan niet-marktconforme voorwaarden verricht. Denk aan te lage of te hoge huurprijzen, afwijkende managementvergoedingen of het gebruik van bedrijfsmiddelen door eigenaars zonder vergoeding. Het normaliseren van deze niet-marktconforme kosten of opbrengsten brengt de EBITDA terug naar een niveau dat overeenkomt met normale marktpraktijken.
• Eenmalige of uitzonderlijke elementen: kosten of opbrengsten die zich slechts één keer voordoen, mogen het beeld van de structurele winstgevendheid niet vertekenen. Voorbeelden zijn schikkingen, boetes, brandschade of eenmalige erelonen in het kader van overnames of herstructureringen. Het doel is om de EBITDA te zuiveren van posten die geen terugkerend karakter hebben om een klare kijk te krijgen op wat in de toekomst als normale winstgevendheid kan verwacht worden.
• Niet-operationele resultaten: soms bevat het resultaat elementen die niets te maken hebben met de kernactiviteit van de onderneming, zoals de verkoop van activa, subsidies zonder directe link met de bedrijfsactiviteit of persoonsgebonden kosten (auto, reizen, restaurant). Ook hiervan moet abstractie gemaakt worden om tot de essentie van de eigenlijke rendabiliteit te komen.
• Structurele correcties: vertekeningen kunnen ook voortkomen uit structurele wijzigingen in de werking van de onderneming. Denk aan een nieuw personeelsbeleid waarbij werknemers vervangen worden door onderaannemers, de verkoop van een deelactiviteit of het verlies van een belangrijke klant dat een blijvende impact heeft op omzet en EBITDA. Deze correcties zorgen ervoor dat de genormaliseerde EBITDA aansluit bij de toekomstige realiteit.
• Operationele elementen binnen het financieel resultaat: sommige posten in het financieel resultaat, zoals recurrente kortingen of disconto’s op klanten en leveranciers, hebben eigenlijk een operationeel karakter. Boekhoudkundig vallen ze buiten de EBITDA, maar het is vaak verdedigbaar ze toch in de EBITDA te verrekenen.

Met andere woorden: de statutaire EBITDA is hooguit een ruwe vertrekbasis. Het doorvoeren van normalisaties is key om een juiste vertrekbasis te hebben voor een waardering. De normalisaties worden klassiek getoond via een zogenaamde EBITDA-brug, waarin het verschil tussen de statutaire en de genormaliseerde EBITDA cijfermatig wordt toegelicht.

Elke normalisatie verdient een grondige beoordeling. Idealiter worden alle normalisaties gedocumenteerd, ondersteund met bewijsstukken en afgestemd met de betrokken adviseurs. Overmatige of onterechte normalisaties kunnen immers leiden tot window dressing of het kunstmatig opblazen van de rendabiliteit.

Toepassingsgebied van genormaliseerde EBITDA

De genormaliseerde EBITDA wordt courant gebruikt in volgende situaties;

• Waardering bij overnames: de meeste waarderingsmodellen, zoals een multiple-analyse of discounted cash flow (DCF), vertrekken van een genormaliseerde EBITDA als maatstaf voor de toekomstige operationele cashgeneratie. Een te lage of te hoge EBITDA door niet-gecorrigeerde posten kan leiden tot een verkeerde ondernemingswaarde en daardoor tot een onjuiste waardering van de aandelen. Indien je bijvoorbeeld een statutaire EBITDA van 1 miljoen euro hebt en een EBITDA multiple 5 hanteert, zou je voor normalisaties een ondernemingswaarde van 5 miljoen euro bekomen. Indien na normalisaties blijkt dat de marktconforme EBITDA slechts 700.000 euro bedraagt, zou bij eenzelfde multiple de ondernemingswaarde dalen naar 3,5 miljoen euro of maar liefst 1,5 miljoen euro verschil. De EBITDA normalisatie is dus een belangrijke beginstap in de meeste waarderingsoefeningen.
• Onderhandelingen tussen koper en verkoper: in overnametrajecten is de genormaliseerde EBITDA vaak het centrale onderhandelingspunt. De ondernemingswaarde, de prijsformule (bv. multiple x EBITDA) en zelfs een structuur van de earn-out worden eraan gekoppeld. Wat als normalisatie wordt aanvaard, bepaalt de prijs. De genormaliseerde EBITDA komt dan ook typisch aan bod in het informatiememorandum waarin een overnameopportuniteit wordt toegelicht, alsook in een bod (Non-Binding-Offer) op of intentieovereenkomst (LOI) over de aankoop van aandelen. Finaal zal de genormaliseerde EBITDA ook opnieuw getoetst worden gedurende de due diligence fase of boekenonderzoek.
• Managementrapportering en investeringsanalyse: ook intern kan de genormaliseerde EBITDA gebruikt worden als stuurgetal, bijvoorbeeld bij een op resultaat gebaseerde verloning of bij investeringsbeslissingen.

Conclusie: (genormaliseerde) EBITDA is meestal niet gelijk aan (statutaire) EBITDA

EBITDA lijkt een eenvoudig boekhoudkundig cijfer, maar achter de schermen schuilt complexiteit. Normalisaties zijn geen cosmetische ingreep, maar een noodzakelijke stap voor een eerlijke waardering. Transparantie, consistentie en controleerbaarheid zijn sleutelwoorden om de boekhoudkundige EBITDA via normalisaties om te vormen naar een echte rendabiliteitsmeter voor de betreffende activiteit.

Wouter Wellens – VGD